内容提要：本期《PE法律桥》播客中，杨春宝、孙瑱律师结合上海、北京多地真实判例，深度拆解私募基金投资者适当性义务核心要点。从“了解客户、了解产品、适当销售”的合规铁律，到代持凑资、双份测评、先投后测等踩坑行为，再到委托销售的连带责任边界，两位私募基金律师直指管理人合规痛点，强调“卖者尽责”是底线。同时为投资者维权、管理人规避诉讼风险提供实操指引。
关键词：1. 私募基金投资者适当性义务 2. 基金管理人合规 3. 私募基金律师 4. 私募投资维权 5. 合格投资者
杨春宝律师：朋友们大家好啊！欢迎来到大成杨春宝律师团队制作的《PE法律桥，法律不枯燥》播客。今天咱不聊明星离婚财产分割，也不扯小区物业那些糟心事，咱来唠点“高大上”的——私募基金里的“投资者适当性义务”。别一听“义务”“合规”就想划走啊，这事儿跟基金管理人的钱包直接挂钩，整不好就得赔得底儿掉，跟咱私募投资者的关系就更大了，毕竟谁的钱都不是大风刮来的！
孙瑱律师：可不是嘛杨律师！我最近看上海仲裁委那个案例，那个基金管理人简直离谱到家了——明知投资者钱不够合格线，还帮人凑钱、搞代持，最后被认定违规、赔钱。这操作，跟明知道红灯还往前冲，完了说“我就试试交警看不看得见”有啥区别？
杨春宝律师：可不是嘛！咱先得搞明白，啥叫“投资者适当性义务”？《九民纪要》里说得明白，就是“了解客户、了解产品、适当销售”。别以为私募基金不算“金融产品”，管理人不算“金融机构”就能蒙混过关。现在监管跟法院都明着说了：私募管理人，你就得按金融机构的标准要求自己；私募产品，那也得参考金融产品！就跟你穿个西装就得有西装的样子，别想着穿西装还随地吐痰，没人惯着你这毛病！
孙瑱律师：说到“了解客户”，这可是基础中的基础。基金管理人得给投资者做风险测评，还得确认人家是不是合格投资者。你知道合格投资者啥标准不？资产得达标，收入也得够数，不是随便谁揣点钱就能进来的。但有些管理人倒好，连测评都不做，就凭着投资者签了个《风险揭示书》，就觉得万事大吉了。
杨春宝律师：我跟你说个上海金融法院的真实案例，管理人拿不出给投资者做测评的证据，哪怕投资者签了风险揭示书，法院照样判管理人没履行义务，还得赔人家全部损失！这就跟你去医院看病，医生连你啥症状都不问，就给你开药方，最后你吃坏了，医生能说“我让你签过‘吃药风险告知书’”就免责吗？简直荒唐！
孙瑱律师：刚才说的上海仲裁委那个案例中，管理人更离谱！明知投资者钱不够，还帮人凑钱搞代持，美其名曰“帮客户解决问题”，实际上就是踩着合规红线跳舞。最后仲裁委说“你那些访谈评估都是走过场”，这不是活该嘛！合着你以为合规是拍电影啊，摆摆样子就行？
杨春宝律师：是啊，我们最近代理的那个案件中，北京的一个管理人，竟然自己对照着产品等级给同一个投资者做了两份不同的测评，一份76分，一份84分！所以啊，管理人别想着“走形式”，得“重实质”。你得真刀真枪去审核投资者的资产证明、收入证明，还得让人家书面承诺。别觉得“客户说自己有钱就有钱”，万一人家是打肿脸充胖子，最后亏了钱，第一个找的就是你管理人！到时候你哭都来不及，总不能跟法院说“我信了客户的话”吧？法院可不认这一套！
孙瑱律师：您刚才提到产品等级，咱就再说说“了解产品”。管理人自己卖的基金，得知道这产品风险咋样，得给它分个风险等级。你想啊，要是管理人自己都不知道产品啥风险，就不跟卖西瓜的说“这西瓜保甜”，一个意思嘛！
杨春宝律师：刚才说的上海金融法院那个案子，管理人没给基金做风险评级，也拿不出做过投资者风险测评的证据，最后法院判它赔投资者全部本金！还有个北京的案子，管理人更搞笑，给同一只基金评了两个风险等级，给这个投资者说“这是中风险”，给那个说“这是高风险”，合着这风险等级是橡皮泥啊，想咋捏就咋捏？法院能不认定它没履行义务吗？
孙瑱律师：关键是《私募投资基金监督管理暂行办法》明确说了，得自己或者委托第三方给基金做风险评级，还得推介给匹配的投资者。风险等级至少分R1到R5五个档，就跟衣服分S到XL一样，你总不能给穿S码的人推荐XL码的衣服吧？那穿上去能合身吗？投资者买基金也一样，风险承受能力低的，你给人推高风险产品，这不就是把人往火坑里推嘛！
杨春宝律师：而且管理人了解产品，不光是评个级就完事儿了。你还得让投资者知道产品的投资范围、估值方法、退出机制这些关键信息。就像你买个手机，得知道它续航咋样、内存多大，总不能只看个外观就买吧？管理人要是连自己产品的“脾气”都摸不透，怎么给投资者推荐合适的产品？最后出了问题，可不就得自己扛责任嘛！
孙瑱律师：“了解客户”和“了解产品”都做好了，接下来就是“适当销售”。这环节里，告知说明、适当推荐、回访确认，一个都不能少。先说说告知说明，也就是风险揭示。有些管理人觉得，只要让投资者签了风险揭示书，就万事大吉了。但法院可不这么认为！
杨春宝律师：是的，北京法院那个案子中，管理人拿出了一堆签字材料，结果投资者说“我没签过”“没人跟我说风险”，管理人又拿不出其他证据，最后就输了官司。这就跟你跟人签你的格式合同，只让人家签字，没跟人解释条款，最后人家说“我不知道这条款啥意思”，你能怪人家吗？
孙瑱律师：还有个上海金融法院的案子，那个资管产品是封闭式的，不能随时退出，估值方法反映不了风险波动，管理人竟然没告诉投资者产品里的债券评级已经大跌、面临停牌的情况。这不就是“揣着明白装糊涂”嘛！投资者买的时候以为是“稳赚不赔”，结果买完发现是“套牢没商量”，能不告你吗？
杨春宝律师：所以啊，管理人得做好“双录”——录音录像！这可不是监管没事找事，而是给管理人留个“护身符”。你跟投资者说风险的时候录下来，万一以后有纠纷，你把录像一放，法院一看“哦，当时确实跟投资者说清楚了”，这不就省事了嘛！而且告知的内容得全面，别捡着不重要的说，关键信息一点不提，那跟没说没啥区别！
孙瑱律师：再说说适当推荐，也就是风险匹配。广东有个案子，投资者是稳健型的，管理人给人推了个较高风险的产品，还没解释风险防控措施，最后赔了人家全部本息！这就跟你明明只能喝啤酒，别人非给你灌高度白酒，还不告诉你喝多了会醉，最后你喝醉出事儿了，能不找他算账吗？
杨春宝律师：《基金募集机构投资者适当性管理实施指引》里说得明明白白，低风险承受能力的投资者不能买高于其风险等级的产品，就算投资者主动要，也得走审核、特别警示这些程序。别觉得“客户自己要的，跟我没关系”，真出了事儿，责任还是你的！
孙瑱律师：咱们再说说回访确认。《私募投资基金募集行为管理办法》鼓励做回访，要是合同里约定了回访，那你就得做！在上海和广东的两个案子里，管理人没按合同约定回访，法院就判投资者有权解约。这就跟你跟人约好下午三点见面，结果你不去，还说“我以为你也不想来”，这能行吗？
杨春宝律师：聊完销售环节，咱再说说履行时点。管理人得先履行适当性义务，再让投资者认购，不能搞“先上车后补票”——投资者先交钱，你再做测评、签合同。我们最近代理的案子中管理人就是这么玩的。
孙瑱律师：北京的一个案子里，管理人也是在基金成立后才给投资者做测评，虽然投资者后来符合要求，但法院还是判管理人赔了20%！法院说“你早不做晚不做，等基金投出去了才做，万一投资者不合格，钱撤不出来咋办？”这就跟你先把衣服发出去，再问客户合不合身，万一客户根本穿不上，这责任是谁的？！
杨春宝律师：不过也有例外，上海金融法院的一个案子中，投资者先付款后签约，但管理人补签资料时，投资者确认了测评结果，而且投资者风险承受能力比产品等级高，还有丰富投资经验，法院就没认定管理人违规。但这可是“少数情况”，管理人别想着“赌一把”，还是按规矩来，先履行义务再让投资者交钱，准没错！
孙瑱律师：是啊，倒签、补签材料本身就不符合适当性义务的初衷，万一遇到较真的投资者和法院，你哭都来不及。别觉得“我以前这么干没事”，常在河边走，哪有不湿鞋？真等到赔钱的时候，再后悔就晚了！
杨春宝律师：最后咱聊聊委托销售的情况。有些管理人觉得，我委托销售机构卖基金，义务就归销售机构了，跟我没关系。大错特错！《私募投资基金募集行为管理办法》说了，委托销售不能免除管理人的责任！
孙瑱律师：是啊，广东的案子中，销售机构没做风险匹配，管理人没监督，最后法院判销售机构赔偿，管理人承担连带责任！这就跟你雇人看店，店员卖假货，你能说“是店员的错，跟我没关系”吗？顾客照样找你索赔！
杨春宝律师：管理人得监督销售机构履行义务，知道销售机构有没有做测评、风险揭示、风险匹配。别当“甩手掌柜”，觉得“我把活儿交出去了，就没事了”。真出了事儿，销售机构赔不起，还是得你管理人兜底！
孙瑱律师：好了，今天跟杨律师唠了这么多私募基金适当性义务的事儿，总结下来就几句话：了解客户要“实”，了解产品要“透”，适当销售要“真”，履行时点要“早”，委托销售要“管”。
杨春宝律师：可不是嘛！“卖者尽责”是“买者自负”的前提，管理人别想着走捷径、耍小聪明，合规才是长久之计。要是因为没履行适当性义务被投资者告，还被监管处罚，那可真是“赔了夫人又折兵”！
孙瑱律师：朋友们，要是你是基金管理人，可得把今天说的这些都记在心里，别踩坑；要是你是投资者，也得知道管理人该履行哪些义务，万一自己的权益受侵害了，也知道咋维权。
杨春宝律师：本期《PE法律桥，法律不枯燥》播客到这儿就结束了，感谢大家的收看！咱们下期再见，拜拜～
孙瑱律师：拜拜～
律师简介
杨春宝，一级律师（正高级职称），大成（上海）律师事务所高级合伙人、资本市场部主任、国资基金研究中心主任，大成中国区私募股权与投资基金专业带头人，上海涉外法律人才库成员。复旦大学法学学士（1992）、悉尼科技大学法学硕士（2001）、华东政法大学法律硕士（2001）。
杨律师执业30余年，长期从事私募基金、投融资、并购重组法律服务，涵盖大金融、大健康、房地产和基础设施、TMT、展览业、制造业等行业。2004年起多次入选The Legal 500“私募基金”和“公司与商业”榜单，并多次受到Asia Law Profiles特别推荐或点评，2016年起连续入选国际知名法律媒体China Business Law Journal“100位中国业务优秀律师”，荣获Leaders in Law - 2021 Global Awards“中国年度公司法专家”称号；连续荣登《中国知名企业法总推荐的优秀律师》推荐名录；多次荣获Lawyer Monthly及Finance Monthly“中国TMT律师大奖"和“中国并购律师大奖"等奖项。杨律师代理的中国法院首例适用外国法律审理外国公司的董事损害小股东权益纠纷案入选上海高院发布的《上海法院域外法查明典型案例》和威科先行“要案头条”。
杨律师具有上市公司独立董事任职资格，系华东理工大学法学院兼职教授、复旦大学法学院实务导师、华东政法大学兼职研究生导师、上海交通大学私募总裁班讲师、上海市商务委跨国经营人才培训班讲师。出版《私募股权投资基金风险防控操作实务》《企业全程法律风险防控实务操作与案例评析》《完胜资本2：公司投融资模式流程完全操作指南》等16本专著。杨律师执业领域为：公司、投资并购和私募基金，资本市场，TMT，房地产和建筑工程，以及上述领域的争议解决。电邮：chambers.yang@dentons.cn
孙瑱，北京大成（上海）律师事务所合伙人。孙律师在执业前先后在美国沃茨、英格索兰和阿尔卡特朗讯等全球500强企业担任全球、亚太区或中国区总裁或副总裁执行助理，积累了丰富的企业运营管理经验，并具备非常优秀的中英文双语沟通和协调能力。孙律师出版《私募股权投资基金风险防控操作实务》并发表数十篇并购、基金、电商领域的文章。孙律师擅长领域为：私募股权投资、企业并购、电商和劳动法律事务。电邮：sun.zhen@dentons.cn
