【内容提要】
本文梳理2025年度私募基金行业30个典型判例，覆盖基金募集适当性义务、投资管理信义责任、退出环节股权回购、投资者权益保护及管理人履职等核心争议。裁判要点明确管理人未履职的赔偿比例、股权回购适用边界、基金财产独立性等关键规则，为行业主体提供司法实践指引，私募基金律师及从业者可据此精准防范法律风险、高效维护合法权益。
【关键词】私募基金、典型判例、股权回购、投资者权益、管理人责任
前言
我们在《一文尽览私募基金行业2025年度监管法规政策》一文中，系统介绍了2025年度私募基金行业的重要监管法规政策，本篇则对2025年度私募基金行业的典型司法判例和相应的裁判观点进行详细梳理，希望该两篇文章能够分别从监管政策和司法实践层面对私募基金业内人士有所助益。
一、 基金募集
（一）适当性义务
1. 基金管理人未履行适当性义务，承担 50% 的赔偿责任
案件：史某与王某等民间委托理财合同纠纷【（2023）沪0115民初125623号】
裁判要旨：在史某受让基金份额后，基金投资失败，法院认定管理人A公司未对史某履行适当性义务，酌定其承担50%的赔偿责任。投资者未尽合理注意义务，部分责任自负。
主要事实：2017年4月，史某与王某、案涉基金管理人A公司共同签订案涉基金《份额转让协议》，约定史某受让王某持有的案涉基金份额，后史某转账支付全部款项。此后，案涉基金投资标的B公司因故未上市成功，且因背负巨额债务无法清偿，于2023年9月被法院裁定破产重整，案涉基金持有的B公司股权转变为相应债权。史某认为A公司未充分向其披露案涉基金的投资性质和基金风险，未对其合格投资者身份进行审查，未对其承担风险能力进行审查，且A公司未尽相关信息披露义务，且基金未托管，故要求A公司赔偿投资本息损失等。
裁判观点：法院认为，基金管理人应当履行了解客户、了解产品、将适当的产品销售给适当的金融消费者的适当性义务。作为基金管理人的A公司应当对作为投资人的史某履行适当性义务，以确保史某欲通过《份额转让协议》成为案涉基金《基金合同》项下投资人的过程中，能够充分了解相关基金产品、投资性质及风险，在此基础上作出自主决定，并承受由此产生的收益和风险。A公司未提供证据证明其对史某履行了适当性义务，应当承担相应法律后果。此外，案涉基金已到期，尚未进行清算，由于该基金涉及的底层资产公司已被裁定破产重整，该基金项下股权转变为相应债权，故A公司不再对该基金进行清算。由此，法院有理由相信史某损失实际发生。而史某作为投资者未尽合理注意义务，对其投资损失存在一定过错。史某提出的A公司未尽信息披露义务、基金未托管等与损失无直接因果关系，法院对此不予采信。至于史某主张的投资利息，法院认为史某系投资者，其损失系投资损失，区别于承诺保本保息稳健性理财的一般金融消费者，故对史某该项诉请不予支持。最终，法院酌定A公司赔偿史某实际投资损失金额的50%，驳回史某其余诉讼请求。
案例启示：如管理人未严格履行适当性义务以确保投资者在充分知情的前提下做出投资决策，其需就投资者的损失承担一定赔偿责任；投资者亦应尽到合理注意义务，否则需自担部分损失。
2. 基金管理人未全面履行适当性义务，承担50%的赔偿责任
案件：A资产管理公司与高某某金融委托理财合同纠纷【（2024）京74民终1052号】
裁判要旨：管理人未在投资者支付认购款之前对投资者进行合格投资者审查、告知说明和适当推荐，法院结合投资者系金融从业者，具备高于一般投资者的金融投资风险识别能力，其投资决策不完全依赖于资产管理人适当性义务的履行，最终酌定管理人承担50%的损失赔偿责任。
主要事实：2015年4月15日，投资者高某某与资产管理人A公司等签订《资管合同》，约定案涉资管计划投资目标为已经在或拟在全国中小企业股份转让系统挂牌、公司内部治理良好，有可能转板或被上市公司并购的公司股权或股票或基金子公司专项资管计划。另外，案涉《资管合同》约定资产管理人需至少通过资产管理人网站等方式中的一种向投资者提供年度报告、季度报告、净值报告、临时报告。同日，高某某签署《个人投资者风险承受力调查问卷》《风险揭示书》。高某某在《个人投资者风险承受力调查问卷》中，就其能够承受的投资组合下跌极限勾选“跌幅介于5%和25%之间”，还明确其能容忍少量亏损，问卷总得分74分，结果为积极型。《风险揭示书》提到案涉资管计划具有集合理财、专业管理、组合投资、分散风险的优势和特点。同日，高某某填写《个人账户业务申请表》，载明其为金融从业者。高某某在2015年4月14日至2015年4月16日期间向A公司账户合计转账基金认购款900万元。2015年4月17日，A公司向高某某发送邮件确认销售成功，并载明查询账户信息的方式以及网站查询的初始查询密码。案涉资管计划通过投资B资管计划间接投向在新三板挂牌的C公司，后C公司被终止挂牌。案涉资管计划于2018年4月进入清算程序，但因底层资产无法变现而至今未清算完毕。高某某以A资产管理公司违反适当性义务、信息披露义务，投资范围违反合同约定为由诉请法院判令A资产管理公司赔偿其投资损失。
裁判观点：关于A公司是否违反适当性义务。本案中，案涉资产资管计划为较高风险投资产品，A公司作为管理人应对其在投资前已向投资者履行了适当性义务承担举证责任。A公司提交的调查问卷、风险揭示材料形成时间均为2015年4月15日，而高某某第一笔付款时间为2015年4月14日，故在高某某支付认购款之前的合格投资者审查、告知说明和适当推荐无从体现。同时，《风险揭示书》未介绍案涉资管计划的风险等级，亦未对即将投向的C公司股票或者B资管计划做特别提示。另一方面，从风险调查问卷的内容来看，投资者勾选的“跌幅介于5%和25%之间”“我能容忍少量亏损”并非高风险承受能力的体现，但问卷结果显示为积极型，风险承受能力为最高等级，因此即便不考虑投资者实际打款时间早于管理人对投资者履行适当性义务的时间，仅从风险调查问卷勾选内容、显示的结果及案涉产品的风险等级来看，难以认定A公司已完成适当推荐义务。综上，法院认定A公司未向高某某全面履行适当性义务。
关于信息披露义务，本案中，《资管合同》约定了信息披露方式包括资产管理人网站，A公司提交了公证书证明其网站对案涉资管计划披露了季度、年度及临时报告，且高某某自身提供的证据（应为确认销售成功的邮件）亦能够证明A公司向投资者交付了账号并告知了密码，投资者能够自行查询。
关于投资比例，司法不宜亦不愿过多介入、干预和评判公司在实际经营中的经营决策，案涉资管计划通过B资管计划投向了C公司，C公司在投资当时属于新三板公司，投资范围并不违反合同约定，高某某不能以事后的结果推翻合同约定或否定先前的投资策略。合同约定的比例并没有违反当时法律、行政法规的强制性规定，高某某关于投资比例的意见，法院不予采纳。
关于损失，案涉资管计划进入清算程序后，至今已经六年仍未清算完毕，部分资产未变现完毕，最终清算时间无法确定，故高某某的损失已经实际发生。
关于责任承担，“市场有风险，投资需谨慎”，司法需要在维护金融安全、保护行业发展和培养成熟理性投资者、保护金融消费者之间找到合适的平衡点，造成损失的原因是多方面的，应根据案件情况综合判断，一方面，如前述，在案涉产品募集销售中，A公司未尽投资者适当性义务，应对高某某的损失承担责任。另一方面，高某某系金融从业者，则其应当具备高于一般投资者的金融投资风险识别能力，其投资决策不完全依赖于A公司适当性义务的履行，故应减轻A公司的赔偿义务。综合考虑各方的过错程度，法院最终酌定A公司对高某某的损失承担50%的责任，相应利息标准按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率标准计算。
案例启示：管理人应在投资者付款前完成合格投资者审查、告知说明和适当推荐，风险测评结果应与产品风险等级一致；金融从业者作为投资者，其风险识别能力较强，投资决策不完全依赖于管理人适当性义务的履行，可相应减轻管理人责任。
3. 管理人错配销售且存在误导性陈述，承担60%赔偿责任
案件：某资产管理有限公司等合同纠纷【（2024）京74民终1041号】
裁判要旨：资管计划管理人未适当匹配投资者风险承受能力与产品风险等级，且宣传材料存在误导性陈述，法院酌定其对投资者的损失承担60%的赔偿责任。
主要事实：2015年5月，销售经理黄某某向李某某发送案涉资管计划的PPT，PPT产品信息中列明管理人为D公司，但管理人部分内容均在介绍D公司的母公司E公司，在历史业绩的展示上，也列举了其E公司管理的公募基金业绩。2015年5月，李某某签署《个人投资者风险承受力调查问卷》《风险揭示书》，其中《个人投资者风险承受力调查问卷》显示李某某为稳健型投资者，适合投资中、低风险等级产品。李某某与D公司、资产托管人签订案涉《资管合同》，约定案涉资管计划主要投资已经在或拟在全国中小企业股份转让系统挂牌的公司股权或股票、未上市股权、债权、债权收益权、基金子公司专项资产管理计划等，属于预期收益风险较高、预期收益较高的投资品种。后李某某转账支付投资款100万元和认购费用1万元。案涉资管计划资金实际全额投向某园林公司。后案涉资管计划到期终止，D公司在2018年5月15日发布清算公告，确认案涉资管计划于2018年5月14日到期终止运作，进入终止清算程序，并在此后进行三次清算公告，并向李某某分配清算款共计206,671.26元。2019年6月，某园林公司因未及时披露年报被终止挂牌。案涉资管计划迟迟未能完成清算。李某某认为其风险测评结果与案涉产品风险等级不匹配，且宣传材料突出母公司公募业绩，存在误导等，诉请法院判令D公司对其投资损失承担赔偿责任。
裁判观点：一审法院认为，关于D公司是否违反投资者适当性义务。李某某的风险承受力问卷调查结果显示其为稳健型投资者，适合投资中、低风险等级产品，而案涉《资管合同》约定案涉资管计划属于预期风险较高、预期收益率较高的投资品种，故李某某的风险等级与案涉资管计划的风险等级并不对等，一审法院难以认定其已履行适当推荐义务。故一审法院认定D公司未全面履行投资者适当性义务。
关于误导性陈述。案涉资管计划的PPT材料在产品要素中介绍了案涉资管计划管理人为D公司，而在管理人章节介绍了E公司，并对E公司过往管理的公募基金业绩进行介绍，故一审法院认定D公司在宣传推介产品过程中存在误导性陈述。
关于损失。案涉资管计划最终清算时间无法确定，李某某的损失已经实际发生。李某某已收取的分配款应在投资本金中予以扣除，认购费为认购产品的正常支出费用，不宜认定为损失。一审法院认定李某某的实际损失为793,328.74元（101万元-1万元认购费-206,671.26元分配款）及利息。李某某作为合格投资者，具有相应的风险意识并承担相应的市场风险，故对自身损失亦应承担责任。综合考虑合同签订和履行情况、各方的过错程度，一审法院酌定D公司对李某某的损失承担60%的责任，相应利息标准按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率标准计算。
后李某某和D公司均提起上诉，二审法院认为，根据《最高人民法院关于适用<中华人民共和国合同法>若干问题的解释（二）》的规定，债务人除主债务之外还应当支付利息和费用，当其给付不足以清偿全部债务时，并且当事人没有约定的，人民法院应当按照下列顺序抵充：（一）实现债权的有关费用；（二）利息；（三）主债务。本案中，各方并未约定收益款项的分配抵扣顺序，故应当按照上述规定进行抵扣，李某某已收取的款项应首先抵扣相关费用及利息，故李某某的实际损失为100万元（101万元-1万元认购费）及相应利息，并扣除分配款206,671.26元。二审法院对此予以纠正，对一审法院认定D公司未尽适当性义务、误导性陈述并判令D公司对李某某的损失承担60%的责任予以认可。
案例启示：管理人应确保投资者风险等级与产品风险相匹配，宣传材料应真实、准确，避免误导性陈述；投资者亦应审慎评估自身风险承受能力。
（二）违规销售
4. 银行员工违规销售非银行代销的私募基金产品，银行疏于监管导致客户权益受损的，应承担相应的赔偿责任——葛某诉某银行财产损害赔偿纠纷案（上海金融法院金融消费者权益保护司法典型案例）
裁判要旨：银行员工私下销售非银行代销的金融产品，银行违反审慎监管职责，存在管理疏漏，与客户损失之间存在因果关系的，应承担相应的过错赔偿责任。
主要事实：八旬老者葛某是某银行客户经理陆某的长期客户，多次在陆某的推荐下购买银行代销的理财产品。2018年，陆某推荐葛某认购某私募基金产品。该私募基金并非该银行代销的金融产品，银行仅为资金托管机构。购买行为系在陆某办公室、使用陆某的电脑、并由陆某帮忙操作完成。据葛某陈述，陆某称该产品利息高且稳定保本，且未告知产品性质为私募基金。2019年，该私募基金因底层资产违约导致净值暴跌，葛某赎回部分份额后亏损99万余元。后葛某投诉至监管部门。经查证，在某银行经陆某介绍购买该私募基金的客户约20人，多为50-70岁客户。因该银行对员工未尽到审慎监管义务，监管部门对该银行进行了处罚。葛某遂诉至法院，要求该银行赔偿损失。
裁判观点：上海金融法院认为，首先，银行工作人员陆某在工作场所、工作时间向众多老年人销售非本行代为销售的私募基金，且存在利用工作设备帮助客户转账等行为，其行为的违规性和危害性十分明显。该银行对其工作人员和营业场所应当进行审慎管理，及时发现并制止上述违规销售行为，但其并未妥善履行管理责任，存在过错。其次，该银行的过错与葛某损失之间存在因果关系。陆某的违规销售是葛某购买案涉基金的直接原因，而银行的管理疏漏为陆某实施违规销售提供了条件，间接导致葛某损失，应承担相应的过错赔偿责任。综合考虑过错大小等因素，法院判决该银行赔偿葛某损失39万余元。
案例启示：金融机构应加强对员工及营业场所的审慎管理，及时制止违规销售行为；投资者在非正规渠道购买金融产品时应提高警惕。
（三）法律关系认定
5. 未经全体合伙人一致同意而认购合伙型私募基金份额系委托理财，基金LP应以其未实缴的出资额为限补充清偿基金受托理财形成的债务
案件：李某某与蒲某等其他合同纠纷【（2024）沪74民终1577号】
裁判要旨：投资者认购合伙型私募基金份额须经该基金全体合伙人一致同意方为有效，否则不构成基金投资关系，而系委托理财关系；未实缴出资的有限合伙人应以其出资额为限对合伙型基金的债务承担补充清偿责任。
主要事实：2019年4月，被上诉人蒲某（原审原告）与A公司签订《B企业有限合伙协议》（“合伙协议”），约定蒲某认购B企业200万元基金份额，并完成转账。2020年3月，A公司出具《清算分配备忘录》，确认基金亏损，蒲某应得清算分配款112万余元，后A公司等出具《清退付款及担保承诺函》承诺分期支付款项及差额补足款40万元，但未履行。2022年4月，B企业全体合伙人（普通合伙人A公司，有限合伙人李某1和邱某）决议注销B企业，清算报告显示B企业无剩余资产且债务已结清。随后蒲某向法院起诉，主张B企业未依约支付清算分配款及差额补足款，要求A公司、李某1等主体承担连带清偿责任。一审法院判决李某1应以其认缴出资额为限承担连带责任；A公司作为普通合伙人承担无限连带责任；差额补足承诺有效。李某1不服提起上诉。
裁判观点：二审法院经审理认为，蒲某虽签署合伙协议并出资，但未经全体合伙人一致同意（李某1、邱某未签署合伙协议），未完成入伙程序，不构成合法有限合伙人。但基于合伙协议的签署以及蒲某支付基金投资款的行为，蒲某与B企业形成委托理财合同关系，基于《清算分配备忘录》等文件，其有权主张112万余元清算分配款及逾期利息。李某自认未实缴对B企业的出资，应在认缴范围内（100万元）对B企业债务承担补充赔偿责任，一审法院认定的连带责任不当。一审其余判决内容予以维持。
案例启示：合伙型基金入伙事项须经全体合伙人同意，否则可能被认定为委托理财；未实缴出资的有限合伙人应在认缴范围内对基金债务承担补充责任。
6. 非持牌基金管理人与投资人之间构成融资法律关系，其应返还投资人本金并支付资金占用损失
案件：汤某与A公司民间委托理财合同纠纷【（2024）沪0115民初61225号】
裁判要旨：涉及私募基金投资的合同并不会仅因合同约定的基金管理人未经基金业协会登记而导致合同无效，但该合同不构成私募基金法律关系，而系融资法律关系。合同约定的基金管理人应向投资者返还本金并支付资金占用损失。
主要事实：汤某与A公司分别于2015年4月18日、2016年5月8日、2017年1月15日、2017年5月15日签订四份《发起人合约》，约定汤某自愿发起并参与设立四支基金，并同意授权A公司管理该四支基金，投资标的包括A股、期货等，并约定收益分成规则。并且，汤某分别于2015年5月4日、2016年5月12日、2017年1月9日及1月10日向A公司法定代表人王某账户转账共计245万余元，A公司出具收据。其后，A公司未履行基金管理义务，未备案四支案涉基金，亦未向汤某分配收益或返还本金。汤某遂向法院起诉要求A公司返还投资本金并支付资金占用费。
裁判观点：法院经审理认为，案涉四份《发起人合约》均约定由被告A公司作为基金管理人，而被告A公司并非合格的私募基金管理人，并无相应管理人资质，四份《发起人合约》所提及的基金亦未经备案，本案所涉事项名为私募基金投资，实为借基金之名进行融资。《中华人民共和国证券投资基金法》规定，私募基金管理人，应向基金行业协会履行登记手续，未经登记，任何单位或者个人不得使用“基金”或者“基金管理”字样或者近似名称进行证券投资活动。但该强制性规定属于管理性强制规定，不影响案涉合同效力。汤某完成了出资义务，而A公司未按约定对资金进行管理，故原告主张被告退还资金并支付资金占用损失的诉讼请求并无不当，本院予以支持。
案例启示： 未经基金业协会登记的机构不得使用“基金”或者“基金管理”字样或者近似名称进行证券投资活动；投资者应在做出投资决策前核实管理人资质，避免参与非法募资。
二、 基金投资和管理
（一）信义义务
7. 私募基金财务顾问实际管理基金且未勤勉尽责，应承担赔偿责任
案件：李某与某资管公司等财产损害赔偿纠纷【上海金融法院公号公示案例[1]】
裁判要旨：私募基金财务顾问实际承担设计交易结构、对接底层资产、下达投资指令、主导基金退出等基金管理职责，但违反信义义务的，法院酌定财务顾问承担70%赔偿责任。
主要事实：2017年5月，李某与案涉基金管理人C公司等共同签订《基金合同》，约定李某认购案涉基金份额；案涉基金投资方式为委托银行向借款人F公司发放委托贷款，用于购买标的公司股权。案涉基金推介材料介绍了D公司两位副总裁的履历及成功投资案例。C公司与D公司签订《财务顾问合同》，约定C公司委托D公司作为财务顾问，为基金提供项目信息获取及更新、交易结构设计等服务，相关投资后果由C公司承担。D公司收取的财务顾问费高于C公司收取的管理费。后李某支付认购款，D公司的控股子公司E公司向李某出具了《资金到账确认函》。此后，D公司下达将基金款项由托管户划付至委贷行的指令，案涉基金向F公司发放委托贷款。但F公司未将款项投资标的公司股权，且贷款到期后逾期未归还。C公司起诉F公司主张还款获得胜诉，但未执行到任何财产。案涉基金清算期限届满后仍未完成清算，D公司向投资者出具《说明函》表示将尽快出具债权后续处理方案。此外，仲裁机构对案涉基金投资者主张管理人承担赔偿责任的仲裁申请作出仲裁裁决，认定C公司作为案涉基金管理人未勤勉尽责，应向投资者赔偿70%的投资损失。李某认为案涉基金实际由D公司及其关联公司共同管理运作，基金财产并未投向标的公司股权且资金已失控，D公司存在侵权行为，应共同赔偿其投资损失，遂诉至法院。
裁判观点：二审法院认为，从基金实际运作看，D公司的实际职能超出《财务顾问合同》约定的范围，在基金设立、运行的全过程中实际承担了推介基金产品、设计交易结构、掌控资金运作、对接底层资产的角色，对后续基金退出亦起到主导作用。C公司虽然履行了一定的管理职责，但实质并不掌控资金运作，收取的管理费明显低于D公司，具有一定的通道角色。综上，投资者基于对D公司管理能力的信赖进行投资，与D公司形成事实上的信赖关系；D公司作为受信人，与管理人C公司一样应对投资者负有信义义务。如D公司违反信义义务，则应向投资者直接承担损害赔偿责任。
其次，关于D公司是否勤勉尽责。信义义务的一项重要内容即勤勉尽责义务。本案中，案涉基金财产在没有任何安全保障的情况下被出借，D公司设计安排的风控措施形同虚设，借款被挪用最终导致基金财产损失与D公司未勤勉尽责具有因果关系，D公司应对李某的投资损失承担主要的赔偿责任。李某在知晓投资安排的情况下作出投资决策，应自担部分损失。最终，法院酌定D公司应赔偿李某70%的投资本金损失。
案例启示：实际承担基金管理职责的财务顾问应履行信义义务、勤勉尽责；投资者应关注基金实际运作主体，明确责任归属，以便后续维权。
8. 某投资者与E公司合同纠纷案（涉资管产品管理人的尽调义务）——北京金融法院5.15全国投资者保护宣传日典型案例之一
裁判要旨：北京金融法院梳理总结了资管产品管理人尽职调查义务的司法认定规则，形成资管产品管理人尽调义务的“六步审查法”：一是调查方法、范围和深度与调查事项相匹配；二是调查亲历性；三是持续调查；四是调查结果全面及时呈现；五是调查后自证勤勉；六是通道方尽职调查义务的有限豁免（但至少应对资金来源合规和高风险资管方案的投资安全进行调查）。
主要事实：2017年3月，案涉契约型基金在中基协备案。2017年4月，某投资者、E公司（作为案涉基金管理人）、某银行（作为案涉托管人）签订案涉《基金合同》，约定了案涉基金的投资方向和存续期限、案涉基金管理人采取的风控措施等内容。某投资者按照案涉《基金合同》约定向案涉基金募集专用账户转入基金投资款。后由于案涉基金投资的标的公司违约，E公司未能如期对某投资者的基金份额进行兑付。某投资者认为系因E公司在尽职调查中未尽到审慎义务，导致出现回款不足，无法兑付。因此，某投资者诉至法院，要求E公司向其赔偿本金损失及资金占用利息损失。
裁判观点：法院经审理认为，E公司在尽职调查过程中未向案涉基金投资的标的公司及其下游合作公司调查核实标的公司与下游合作公司之间的合作协议的履行情况，存在疏漏，属于未尽谨慎勤勉义务情形。另外，案涉基金投资的标的公司向E公司提供了应收账款质押，但根据另案生效判决查明，存在在先的应收账款质押登记，且已经生效法律文书确认，由此导致E公司不能对案涉基金投资的标的公司的应收账款行使优先受偿权。综合以上两点，法院认定E公司在尽职调查中未尽到谨慎勤勉义务。综合考虑E公司的过错程度、与某投资者损失之间的因果关系等因素，判决E公司对某投资者损失承担40%的赔偿责任。损失赔偿范围包括投资本金及资金占用损失。E公司向某投资者承担赔偿责任后，某投资者在案涉某基金后续清算中享有的权利，在赔偿金额范围内由E公司继受。
案例启示： 管理人应遵循“六步审查法”对被投企业履行尽调义务，确保调查全面、持续、亲历；尽调疏漏可能导致赔偿责任。
9. 上海仲裁委员会案例分享第十一期[2]——资管计划管理人因资金监管违约造成损失，需承担相应赔偿责任
裁判要旨：资管计划管理人因资金监管违约造成投资者损失的，需承担相应赔偿责任。但管理人已依法依规向专业投资者履行销售环节的信息披露与风险揭示义务，且在资管合同中亦提示了风险并在出现违约后采取了部分补救措施的，该专业投资者亦应对其投资行为及风险承担相应的法律后果。
主要事实：F公司设立案涉资管计划，20XX年8月，F公司作为委托人与J公司作为受托人签署《信托合同》，约定全部信托资金用于向Z公司发放贷款，相关保证人承担连带责任保证担保。20XX年11月，A公司与F公司、B公司（托管人）签署《资管合同》。同日，A公司签署了《风险揭示书》，且在签订上述两份文件之前，A公司填写了《调查问卷》，参照评分规则，A公司的投资风险承受度大致为积极型。案涉《资管合同》约定资金最终用于补充Z公司的营运资金，管理人向Z公司提供营运资金不超过人民币2.5亿元，其中A公司出资1.5亿元购买案涉资管计划份额。A公司按约支付1.5亿元后，于20XX年12月至20XX年12月收到投资收益共计1,361.57万元。F公司违约将案涉资管计划的全部4.98亿元资金提供给Z公司用于补充营运资金。后Z公司未能按约支付利息。F公司指令J公司向Z公司及相关保证人发出《通知函》，宣布全部信托贷款提前到期。20XX年X月X日，F公司指令J公司向S市仲裁委员会提起仲裁申请并向北京市第三中级人民法院提出保全；案涉资管计划于20XX年X月终止，并成立清算小组。截至20XX年X月，A公司共计收到返还本金667.76万元，尚有1.43亿元本金未收回。A公司认为F公司未履行适当性义务、未充分尽职调查、未依约监管资金等，存在严重违约，要求赔偿本金损失及投资收益损失并承担仲裁费。F公司辩称已履行相关义务，损失系市场风险导致，与自身行为无因果关系，且A公司作为专业机构应自行承担风险。
裁判观点：被申请人违反勤勉尽责管理义务，主要体现在未合理尽到资金监管之责：根据案涉《资管合同》约定，管理人向Z公司提供营运资金不超过2.5亿元，后续Z公司若要获得资金，需提供符合规定的相关合同。但被申请人将案涉资管计划的4.98亿元全部提供给Z公司用于补充营运资金，超出约定额度，且被申请人未提供证据证明Z公司提交了符合规定的相关合同，亦未在管理报告中说明用款情况，构成违约。
案涉资管计划于20XX年X月终止并清算，申请人仅获部分本金返还，剩余本金未兑付。虽经仲裁及强制执行程序，资管计划财产变现后仍未足额清偿申请人本金，且无证据表明剩余财产有明确分配时间节点，故申请人损失已客观发生。被申请人未按约定履行资金监管义务，未能有效防范和控制风险，虽造成申请人损失的直接原因是Z公司及担保人违约，但被申请人的违约行为对损失产生有相当程度影响，二者存在相当因果关系，故被申请人应承担相应赔偿责任。
被申请人对案涉资管计划进行评级，在相关文件中明确产品风险等级等信息，通过《调查问卷》对申请人风险承受能力测评，确认申请人为积极型投资者，风险承受能力中高，申请人亦已在《风险揭示书》等文件上签字盖章，此阶段（投资者适当性管理阶段）被申请人已依法依规履行销售环节的信息披露与风险揭示义务。需明确的是，《资管合同》另行约定，管理人应在资管计划运作期间向投资者披露资金实际使用情况，而被申请人未就超额放款行为及资金具体使用细节履行披露义务，此行为构成资管计划运作阶段信息披露义务的违反——前述适当性阶段信披合规与本阶段信披违约分属不同义务范畴，二者不存在矛盾。同时，申请人作为专业投资者，应了解投资风险，被申请人在合同中亦提示了风险并在出现违约后采取了部分补救措施。因此，申请人不能要求案涉损失全部由被申请人承担，申请人亦应对其投资行为及风险承担相应的法律后果。
综合被申请人过错程度，仲裁庭酌定被申请人对申请人本金损失承担30%赔偿责任，并承担本案30%仲裁费。关于投资收益损失的请求，因案涉合同未保证收益，且案涉资管计划提前到期后已无收益来源，故不予支持。
案例启示：管理人应严格按合同约定履行资金监管职责，对投资标的超额放款或未披露资金使用情况构成违约；专业投资者亦应自担部分风险。
10. 管理人履职瑕疵的管理费支付认定
案件：甲；乙；合同纠纷【（2024）浙0402民初6688号】
裁判要旨：私募基金管理人已履行基金投资期核心管理义务的，有权收取对应期间的管理费；但因被注销管理人资格未履行基金退出期管理职责的，无权主张退出期管理费，已收费用中超出投资期管理费部分应予返还。
主要事实：甲为有限合伙型私募基金，乙为其普通合伙人及执行事务合伙人（具有私募基金管理人资格）。案涉《合伙协议》约定乙负责基金投资、管理及退出等事务，按有限合伙人实缴出资额0.1%/年收取管理费，前三年投资期管理费先行支付。甲向乙支付管理费合计144万余元后，乙因异常经营被注销基金管理人资格，且未履行投资标的退出及基金清算义务，导致甲投资损失近八成。甲遂诉请乙返还已收管理费并确认无需支付剩余费用。
裁判观点：法院认为，乙已履行运用案涉基金财产向标的企业进行股权投资的投资期管理义务，有权收取前三年投资期管理费，经核算甲已支付的144万余元恰好覆盖该部分费用，故对甲的返还管理费请求不予支持；但乙在被注销基金管理人资格后未履行基金退出期管理职责，案涉《合伙协议》约定的付费前提已不存在，故确认甲无需支付剩余管理费。
案例启示：对基金管理人而言，管理费收取以完整履行对应阶段职责为前提，其无权就未履职阶段收取管理费。
11. 基金管理人的部分法定信义义务可通过约定减免，且其不得仅以基金投资为由向被投企业收取服务费
案件：某某公司1与某某公司2服务合同纠纷案【（2025）沪74民终445号】
裁判要旨：基金管理人的法定信义义务并非完全不具有任意性，委托人与受托人可通过合意，在合理限度内减免部分信义义务。对于基金管理人仅就其管理的基金向被投企业投资事宜向被投企业收取服务费不予支持
主要事实：2018年4月，某某基金与某某公司2及其股东共同签订《增资协议》，约定：某某基金以30,000,000元向某某公司2增资。2018年5月，某某基金的执行事务合伙人和基金管理人某某公司1与某某公司2签订《专项服务协议》，约定：鉴于2018年4月各方签订了由某某基金向某某公司2增资之《增资协议》及《增资协议之补充协议》，某某公司2聘请某某公司1就增资事项提供专项服务。某某公司1已为某某公司2完成30,000,000元融资安排，在本协议约定的服务期间，某某公司1继续为某某公司2提供咨询服务，具体包括运营管理咨询、融资方案咨询、投资建议书指导等。某某公司2按约定的比例向某某公司1支付专项服务费用。其后，某某公司2拒绝向某某公司1支付服务费，某某公司1遂诉至法院。一审判令《专项服务协议》无效，某某公司1不服提起上诉。
裁判观点：一审法院经审理认为，《专项服务协议》的核心内容是某某公司1就某某基金向某某公司2投资30,000,000元提供专项服务，某某公司2为此向某某公司1支付服务费。对此一审法院以某某公司1违反合伙人的法定职责和基金管理人的信义义务，损害基金投资人和合伙企业利益，且有损公平竞争的市场秩序、破坏金融管理秩序为由，认定该专项服务协议无效。二审法院认为一审法院认定事实无误，但适用法律不当。首先，《专项服务协议》合法有效，基金管理人的法定信义义务并非完全不具有任意性，即委托人与受托人可通过合意，在合理限度内减免部分信义义务。某某公司3作为合伙企业的唯一有限合伙人明确表示，对于《专项服务协议》的签署及其内容，在关于某某公司2之投资项目设立之初即已知情并不持异议。并且，在关于某某公司2的投资清算完毕后，某某公司3对此仍不持任何异议，故某某公司1不存在利用管理人职务之便谋取非法利益或侵吞本属于合伙企业收益的违背信义义务的行为。最后，综观《专项服务协议》的签署背景、协议内容、相关投资人知情并同意等客观情况，尚不足以达到扰乱国家金融管理秩序的程度。其次，关于某某公司1是否有权依据《专项服务协议》向某某公司2收取服务费。某某公司1明确认可，某某基金向某某公司2支付3000万元增资款后，其并未另行向某某公司2提供过任何其他实质性咨询服务，且某某公司1作为基金管理人，在基金管理职责范围内已收取了相应的管理费，故二审法院最终驳回了某某公司1的上诉请求。
案例启示： 基金合同可在合理限度内约定减免管理人的部分信义义务，但管理人不得利用管理地位仅以基金投资为由向被投企业收取服务费。
（二）管理人出险情形下的基金运作
12. 北京金融法院私募基金典型案例：L某诉某银行合同纠纷案[3]
裁判要旨：管理人失联后，投资人通过召开基金份额持有人大会授权代表诉讼的方式向基金交易关联方主张权利，获人民法院支持
主要事实：某FOF基金及某1号基金的管理人均为A基金公司。2016年，投资者L某向某FOF基金投资100万元，该基金作为母基金向其下层基金某1号基金投资2826万元。A基金公司与B银行及C公司签订委托贷款合同，约定A基金公司通过B银行向C公司发放贷款5,000万元。2018年，A基金公司因失联被协会公告并被注销私募基金管理人资格。在此情况下，FOF基金份额持有人及某1号基金份额持有人通过召开基金份额持有人大会，决议终止某FOF基金运作、成立清算组，并授权L某等代表某FOF基金处理后续清算及对外维权事宜。依据某FOF基金份额持有人大会授权，L某代表某FOF基金要求B银行提供委托贷款相关信息资料。B银行拒绝L某的主张。L某遂向一审法院提起诉讼，请求判令B银行向其提供委托贷款相关信息资料。一审法院经审理，判决支持了L某的诉讼请求。B银行不服一审判决，上诉至北京金融法院。
裁判观点：北京金融法院经审理认为，基金份额持有人大会是契约型基金的权利组织，契约型私募基金管理人失联后，投资人可通过召开基金份额持有人大会授权代表提起诉讼向基金交易关联方主张权利，故最终判决驳回B银行的上诉请求，维持一审判决。本案为私募基金在基金管理人失联、缺位情形下，如何通过内部治理机制维护投资者合法权益提供了清晰的司法指引，填补了相关实践空白，具有重要的规则示范价值。
案例启示： 契约型基金的管理人失联后，投资者可通过份额持有人大会授权代表诉讼，维护基金权益；基金内部治理机制可在管理人缺位时发挥关键作用。
13. 中国（北京）证券期货仲裁中心发布十大仲裁经典案例之基金合同纠纷[4]
裁判要旨：指引基金持有人大会补正程序瑕疵，创新扩张仲裁决议效力至未参与方，有效破解私募基金治理僵局。
主要事实：案涉私募基金管理人因违规、涉刑无法正常履职，案涉基金投资者根据案涉基金合同的约定召开基金份额持有人大会，并就决议向北京仲裁委员会提起确认决议效力之诉，请求确认决议有效、变更管理人并要求案涉基金管理人移交管理资料。案涉基金管理人认为，该投资者不具有诉权，且基金份额持有人大会的召开过程存在程序瑕疵应属无效。
裁判观点：在法律问题方面，首先，对申请人的诉权进行了明确。由于《中华人民共和国证券投资基金法》并未规定私募基金更换管理人的具体规则，而上述更换程序以份额持有人大会的方式系基于合同约定，因此，仲裁庭明确界定了基金的性质为集合财产，具有权利的集合性，并且诉权系基于合同而产生；其次，查明了在缺乏明确法律依据的情形下，各方均同意参照公司法司法解释四予以审查；最后，查明并明确了单一份额持有人所签订的合同系基于行业主管部门的参考条款所制定且具有同一性。在审理标准上，仲裁庭明确了审查本案合同中的决议行为的标准，由于存在对未参加本案仲裁的份额持有人的影响，故此应当采用高于合同之诉中的民事优势证据标准。在事实认定部分，仲裁庭对申请人所提交的份额持有人会议的公证内容，进行了实质性审查，逐一说明了审查中的考量因素和判断标准。
第一次仲裁中，仲裁庭因为申请人所提交的会议召集的程序和决议行为的要素欠缺，驳回了请求，但明确进行了指引。第二次仲裁中，另一份额持有人重新召开大会，以公证方式参照公司决议补全程序要素，完善通知流程，并提交大会授权仲裁的决议，补正此前诉权、实体及程序问题。同时，因为基金份额持有人的通知问题，申请人一方面以详细的动作步骤表明其尽可能完成了通知义务，另一方面设置了异议程序。最终，申请人组织召开了符合合同约定的份额持股比例的会议，并就更换管理人获得了到会票100%的同意，且并无明确的异议提出。第二次仲裁的仲裁庭最终支持申请人全部请求。
案例启示： 契约型基金份额持有人大会决议应遵循程序正当原则，程序瑕疵可通过补正解决；仲裁可创新扩张决议效力，破解治理僵局。
（三）投后管理
14. 私募基金已投企业股东的出资责任认定
案件：乌鲁木齐某甲股权投资合伙企业、新疆某丙智能科技有限公司等合同纠纷案【（2025）新01民终1572号】
裁判要旨：在没有证据证明被投企业无法清偿到期债务以及明显缺乏偿债能力的情况下，私募基金无权要求被投企业的股东在其未出资范围内对被投企业的债务承担清偿责任
主要事实：2018年8月，某甲合伙企业（投资方）与新疆某丙公司（标的公司）及其控股股东李某甲签订《投资合同》，载明投资方以1.8亿元（含股权和可转债权）投资新疆某丙公司，成为其股东。合同还约定，标的公司和控股股东等主体应在合同签署后三个月内促成标的公司100%持有上海某丁公司的股权和知识产权，否则投资方有权立即解除《投资合同》，并要求返还全部投资款和主张投资损失。合同签订后，某甲合伙企业依约支付了全部投资款，但新疆某丙公司和李某甲等主体未能促成上海某丁公司成为新疆某丙公司的全资子公司以及知识产权转让事宜，某甲合伙企业遂提起诉讼，主张新疆某丙公司返还投资款并赔偿损失，并要求李某甲和新疆某丙公司的其他两名股东在未出资款范围内对新疆某丙公司债务承担责任。一审法院驳回了某甲合伙企业要求新疆某丙公司的股东在未出资范围内对新疆某丙公司债务担责的诉请，某甲合伙企业不服提起上诉。
裁判观点：二审法院经审理认为，《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（三）》第十三条第二款规定：“公司债权人请求未履行或者未全面履行出资义务的股东在未出资本息范围内对公司债务不能清偿的部分承担补充赔偿责任的，人民法院应予支持；未履行或者未全面履行出资义务的股东已经承担上述责任，其他债权人提出相同请求的，人民法院不予支持。”从该条款的文义看，股东承担补充责任的前提之一是公司的债务不能清偿。本案的基础法律关系是审理某甲合伙企业与新疆某丙公司之间的合同关系，由于某甲合伙企业的债权金额在本案中得以确定，尚未进入执行，目前尚无法认定新疆某丙公司能否清偿债务，某甲合伙企业也未提供其他证据证明新疆某丙公司明显缺乏偿债能力，故某甲合伙企业以新疆某丙公司不能清偿到期债务为由，主张股东李某甲、麻某、楚商某丁企业在未出资范围内承担责任，缺乏事实依据，法院不予支持。
案例启示：私募基金作为投资人追究被投企业股东的未出资责任需以被投企业“不能清偿债务”为前提。
15. 管理人有权代表基金排除对基金财产的强制执行
案件：C公司与殷某执行异议之诉【（2024）沪0115民初73299号】
裁判要旨：私募基金管理人代表基金通过诉讼获得的赔偿款项，若款项来源可区分、已特定化且未与管理人固有财产混同，即便进入管理人被冻结的自有账户，仍属于基金财产，管理人有权代表基金排除对该款项的强制执行。
主要事实：2016年，C公司作为管理人设立案涉契约型应收账款私募投资基金一期、二期（以下称为“某海一期、某海二期基金”），募集资金用于受让D公司对上游网吧业务往来所产生的应收账款。D公司为应收账款向保险公司E公司投保《商业合同履约保证保险》，C公司为受益人。后因D公司违约，C公司诉至法院，主张由E公司支付保险理赔款、逾期付款利息损失等款项。该案一审、二审均判决支持C公司的相关诉讼请求。2023年3月，C公司书面要求E公司将理赔款支付至某海一期、某海二期基金的托管账户，但E公司却于2023年4月分五笔将该款项支付至C公司被冻结的案涉账户，备注为保险合同纠纷理赔款。殷某因与C公司的仲裁纠纷，在该案仲裁裁决生效后申请强制执行案涉C公司账户，法院已于2024年3月冻结案涉C公司该等账户。C公司在提起执行异议被驳回后，遂提起本案诉讼，请求法院确认E公司于2023年4月汇入被冻结账户的款项为某海一期、某海二期基金的财产并解除冻结措施，停止全部执行。另查明，某海一期、某海二期基金目前份额持有人为F公司、G公司，尚未清算。
裁判观点：法院认为，本案的争议焦点包括：第一，第三人向案涉账户支付的涉案争议款项是否为某海一期、某海二期的基金财产，C公司作为某海一期、某海二期基金管理人享有的合法民事权益能否排除殷某的强制执行；第二，C公司作为某海一期、某海二期基金管理人是否实际享有基金份额权益，是否有权主张确认第三人向C公司案涉账户支付的涉案争议款项的所有权。
针对第一项争议焦点，首先，判断C公司就涉案争议款项享有足以排除强制执行的民事权益，应以判定涉案款项的权属为前提。基金管理人在履行管理职责的过程中，可以代表基金份额持有人利益行使诉讼权利。根据另案民事判决书查明的事实，C公司在该案中实际上系以某海一期、某海二期基金管理人的身份代表基金提起诉讼，第三人根据该案判决结果应支付的涉案争议款项应当归入某海一期、某海二期基金财产。其次，第三人于2023年4月向C公司案涉账户支付的涉案争议款项与冻结账户原有款项从来源性质上可作区分。第三人通过银行转账方式向C公司案涉账户支付系争某海一期、某海二期保险理赔款，并非货币现金交付，且在转账时进行了明确的付款备注，转账时C公司案涉账户已被法院冻结，划入款项与原有款项相对固定，款项来源可以区分。第三人向C公司案涉账户的转账，不同于交付货币实物的履行方式，殷某实际上并未获得等值货币，亦未实际占有、控制或支配上述款项，不符合“货币占有即所有原则”。再次，基金财产独立于基金管理人、基金托管人的固有财产。第三人向C公司案涉账户支付涉案争议款项系履行判决义务，并不因为转账行为而改变该笔款项系某海一期、某海二期基金财产的属性，C公司作为基金管理人管理的基金财产应当区别于C公司的自有财产。综上，第三人向C公司案涉账户支付的涉案争议款项属于某海一期、某海二期的基金财产，C公司作为某海一期、某海二期基金管理人能够代表基金排除殷某的强制执行。
针对第二项争议焦点，某海一期、某海二期基金目前份额持有人为F公司和G公司，从各主体之间的股权关系或合伙关系来看，不能反映出C公司实际控制F公司和G公司。殷某据此主张某海一期、某海二期基金份额权益实际归属于C公司缺乏事实依据，法院难以采信。C公司作为某海一期、某海二期基金管理人，有权主张确认第三人向C公司案涉账户支付的涉案争议款项为某海一期、某海二期基金所有，C公司主张根据两基金份额的占比确定涉案争议款项在两基金中的占比，系其作为基金管理人履行管理职责，法院对此予以认可。
综上所述，C公司作为某海一期、某海二期基金管理人关于排除对涉案冻结财产执行以及确认其权利的诉讼请求，具有事实和法律依据，法院予以支持。
案例启示：如基金财产款项来源清晰、未与管理人固有财产混同，即使进入管理人账户仍属基金财产，管理人可代表基金主张权利。
16. 基金财产独立性与不当得利的边界认定
案件：某某公司1与阮某不当得利纠纷【（2025）沪74民终839号】
裁判要旨：私募基金财产虽具有独立性，但债权人依据生效裁决通过法院强制执行取得案涉款项，且执行行为经多重救济程序未被否定的，其取得款项具有合法依据，不构成不当得利。
主要事实：某某公司1为“XX十六号基金”管理人，该基金托管账户被北京三中院扣划49万余元，用于清偿某某公司1自身对阮某的债务（该等债务已经生效仲裁裁决认定）。某某公司1主张该账户资金为独立基金财产，阮某取得款项无合法依据，诉请其返还不当得利并赔偿利息损失。此前某某公司1就执行行为提起的异议、复议及申诉均已被驳回。
裁判观点：法院认为，阮某取得款项系基于生效裁判的强制执行，相关执行案件已以“强制执行完毕”结案，且某某公司1的多重执行救济请求均未被支持，生效执行文书具有法律效力；基金财产独立性问题已在执行程序中审查，某某公司1以不当得利主张权利缺乏事实基础，故驳回其全部诉讼请求。
案例启示：对基金投资人而言，建议加强对管理人运用基金财产进行投资活动的监督，一旦发现存在管理人自身财产与基金财产混同的情形，应积极收集证据并通过司法途径维权，以避免投资损失。
三、 基金退出
17. 就同类案件而言，仲裁庭与法院可以各自独立裁决，无需依赖对方的判断和意见
案件：魏某等与某某公司等申请撤销仲裁裁决特别程序案【（2024）沪74民特69号】
裁判要旨：仲裁庭有权依据法律和事实作出独立判断，人民法院就同类案件的裁判意见对仲裁庭无法律上的约束力。
主要事实：2017年9月，A基金作为投资人，与丁某、魏某、B公司及案外人签订《<B公司增资协议>之补充协议》（以下简称“《补充协议》”）。在履行协议过程中各方当事人发生争议，A基金依据《补充协议》中的仲裁条款以丁某、魏某、B公司为被申请人向某仲裁委提起仲裁申请，请求裁决被申请人向其支付股权投资本金（作为股权回购的对价）、资金占用成本、违约金等。某仲裁委经开庭审理后支持了A基金的仲裁请求。在该裁决作出后，丁某、魏某认为仲裁庭未参考最高人民法院针对“对赌协议”中股权回购权性质及其行权期限认定的意见以及其提供的与该案具有高度相似性的上海市第一中级人民法院（2024）沪01民终12277号案件作出裁决，构成程序违法等，向法院申请撤销前述仲裁委已作出的裁决。
裁判观点：上海金融法院经审查认为，仲裁庭系在各方当事人达成仲裁合意基础上，由各方当事人单独或共同选定之仲裁员对所涉争议依据《仲裁法》及当事人选定的《仲裁规则》进行审理，有权依据法律和事实作出独立判断。人民法院就同类案件的裁判意见对仲裁庭无法律上的约束力。仲裁庭在案件审理过程中，对案件事实的查明、证据的认定，以及对法律的选择适用均属于仲裁庭实体审理范围，实质上并不属于撤销仲裁裁决的法定事由。最终，法院认为丁某、魏某的撤裁主张不能成立，裁定驳回丁某、魏某的申请。
案例启示：仲裁庭具有独立裁判权，法院同类判决的裁判意见对仲裁庭无法律上的约束力；当事人应尊重仲裁裁决的终局性，撤裁申请限于法定事由。
18. 最高法的相关答疑意见并非法律或司法解释，且无溯及力
案号：陈某等与某数字文化公司合同纠纷案【（2024）京02民终13539号】
裁判要旨：最高院法官关于回购权行权期限的答疑意见对于该意见公布前所涉回购条件的已经成就的交易的回购权性质及行使期间的认定没有溯及力，并且答疑意见非法律，亦非司法解释，应当考虑管辖区域在意见公布前的普遍司法实践，维护商业的稳定，使其符合各方在签约、履约时的商业预期。
主要事实：2015年2月，C公司作为乙方与甲方目标公司、丁方D企业、丙方朱某、戢某、吴某、申某、陈某就C公司与D企业向目标公司增资事宜签订《投资协议书》。同日，C公司作为乙方与上述各方签订《补充协议书》，约定：目标公司出现自增资完成日起60个月内仍无法在国内外证券市场上市或被并购等情形时，甲方或丙方必须按照乙方及/或丁方的要求，回购乙方及/或丁方届时所持有的目标公司全部股权/股份。后因目标公司未能依约在国内外证券市场上市或被并购，C公司起诉请求法院判令戢某、吴某、申某、陈某履行回购义务。一审法院支持了C公司的回购请求，戢某、吴某、申某、陈某不服，提起上诉，上诉理由包括以《法答网精选答问（第九批）——公司类精选答问专题》（以下简称“答疑意见”）为依据，主张C公司未在6个月内行使回购权，故权利消灭。
裁判观点：关于C公司的回购权是否消灭。二审法院北京二中院认为，从最高法答疑意见来看，最高法法官认为，案涉回购权属于形成权，受合理期间的限制，在当事人没有约定回购期间的情况下，以6个月为宜。二审法院同时注意到：从文义上看，答疑意见从未禁止法官在个案中根据具体情况认定合理期间超过6个月；从用词看，“为宜”是一种在普遍情况下如何确定合理期间的倡导性推荐，而不是对个案具体合理期间如何认定的一刀切要求。答疑意见非法律，亦非司法解释，且案涉交易合同签署、回购条件的成就均发生在答疑意见登报公布之前，在法律、司法解释尚有溯及力问题的情形下，不能仅依据答疑意见认为C公司的回购权消灭。就此问题，二审法院认为，法律的确定性是重要的行为指引，如果长期的实践要因法律的调整而发生变化，通常而言，会强调法不溯及既往，特别是限制性的、从严性的规定不溯及既往，以给市场主体适应的空间，以降低对民事行为的法律效果可预期性的伤害。如答疑意见所述，股权回购权的性质和行使权利的期限争议较大，而且事实上该等争议已经持续较长时间，市场主体在各地区的实践中已经形成了较为确定的、可预期的实践做法，法律或者司法可以，也应当根据社会发展的情况、权益保护的侧重演进确定保护倾向，但此种做法应当给予市场主体适应的空间。如《民法典》《公司法》施行时，均会考虑溯及力问题，以逐步调整成现行法律规定的行为规则。举重以明轻，对于意见公布前所涉交易回购权性质及行使期间的认定，亦应当考虑管辖区域在意见公布前的普遍司法实践，维护商业的稳定，使其符合各方在签约、履约时的商业预期。本案中，经当事人及二审法院检索相关案例，意见公布前，未见二审法院案例对回购权的行使期间作出限制，且C公司系在答疑意见公布前、诉讼时效期间内提起本案之诉，故二审法院难以认定案涉回购权消灭。最终，二审法院驳回上诉，维持原判。
案例启示：法答网答疑意见不具有强制约束力，尤其对既往交易无溯及力；对于意见公布前所涉交易回购权性质及行使期间的认定，应考虑管辖区域内既有的司法实践，维护交易预期。
19. 债权人代位权在私募回购纠纷中的适用限制
案号：袁某；上海某有限公司；自贡某有限公司；施某；王某债权人代位权纠纷二审民事判决书【（2025）川01民终2541号】
裁判要旨：私募基金投资人行使债权人代位权，需以基金管理人对标的公司存在合法到期债权为前提；管理人未直接持有标的公司股权，且回购条件未成就的，投资人代位主张回购款缺乏依据。
主要事实：施某投资某专项私募基金（即案涉基金），该基金通过某合伙企业间接持有自贡某公司股权。某合伙企业曾与自贡某公司签订《框架协议》约定回购条款。因案涉基金未实现预期收益，施某经仲裁确认对上海某公司享有投资本金及费用债权后，以上海某公司怠于行使回购权为由，代位诉请自贡某公司及股东支付回购款。
裁判观点：法院认为，上海某公司未直接持有自贡某公司股权，且无证据证明《框架协议》约定的回购条件已成就，故上海某公司对自贡某公司不享有合法到期债权；同时，基金财产独立于管理人财产，即便存在回购款也应归入案涉基金财产经清算后分配，而非直接支付给个别投资人，故驳回施某全部诉讼请求。
案例启示：代位权行使需满足“债务人对次债务人存在合法债权”的核心要件。
20. 商业风险并非履行回购义务的阻却事由
案号：当阳市某某产业发展股权投资基金与江苏某某光伏科技有限公司、某某电力（上海）有限公司股权转让纠纷【（2025）鄂0582民初2055号】
裁判要旨：商业风险不构成情势变更，私募基金与目标公司原股东签订的投资协议约定的回购触发条件成就时，原股东应按约定履行回购义务；私募基金主张的违约金过高时法院可依法调整。
主要事实：A基金与B公司、C公司及D公司签订《增资协议》及《补充协议》。《增资协议》约定A基金向D公司增资；《补充协议》约定若D公司未在2025年3月31日前实现上市，B公司与C公司需回购A基金持有的股权，回购金额按8%/年计算资金成本，逾期支付按日万分之五计收违约金。A基金按约支付投资款后，D公司因光伏行业下行经营不佳，未能如期上市，A基金发送《股权回购通知书》后，B公司和C公司以行业行情剧变、构成情势变更等为由拒绝按约定回购，A基金遂诉至法院。
裁判观点：
（1） 案涉《增资协议》与《补充协议》合法有效，对各方具有约束力。A基金已按协议约定履行出资义务，D公司未如期上市，回购触发条件成就，二被告应共同履行股权回购及支付回购款的义务。
（2） 二被告主张的光伏行业供需错配、低价竞争、IPO形势不佳等属于商业风险。二被告作为理性商业主体，在与A基金签订协议时应充分预判行业风险，该风险不属于订立合同时无法预见的重大变化，不构成情势变更，故对其延期24个月回购的主张不予支持。
（3） 投资协议约定的日万分之五违约金与8%年资金成本相加，远超A基金实际资金占用损失，结合光伏行业现状及被告过错程度，调整为按全国银行间同业拆借中心公布的贷款市场报价利率上浮30%计算。
案例启示：
（1） 私募基金在开展股权投资业务时，应充分调研目标行业发展趋势及目标公司经营状况，明确约定回购触发条件、回购金额计算方式及违约责任，同时需预判商业风险与情势变更的边界，避免因约定不明或风险预判不足导致权益受损。
（2） 私募基金主张违约金时，应遵循“补偿性为主、惩罚性为辅”原则，约定的违约金比例需与实际损失相当，过高的违约金可能被法院依法调整。
目标公司原股东以行业风险为由抗辩回购义务不能成立，商业风险不属于情势变更的适用情形，原股东应秉持诚信原则，全面履行合同义务。
21. 争议解决条款的适用应以相关基础投资协议的约定为准
案号：某投资合伙企业（有限合伙）与鲁某、某股权投资基金合伙企业（有限合伙）确认合同无效纠纷【（2025）京03民终14710号】
裁判要旨：私募基金、目标公司股东等主体签订的基础投资协议约定仲裁条款，后续争议虽形式上围绕另行签署的协议效力展开，但实质与基础投资协议中私募基金回购权等核心权利义务相关的，应受基础协议仲裁条款约束，私募基金应通过仲裁程序解决争议。
主要事实：A基金、鲁某与B合伙企业均为C公司《A+轮投资协议》《Pre-B轮投资协议》（“基础投资协议”）的签署主体，该等协议约定的争议解决方式均为仲裁。后鲁某与B合伙企业私下签署《承诺协议》，A基金主张该协议系二者恶意串通，损害其基于基础投资协议享有的回购权，诉请法院确认《承诺协议》无效。一审法院以争议属仲裁条款管辖范围为由驳回起诉，A基金提起上诉。
裁判观点：
（1） 基础投资协议系A基金相关投资的基础协议，约定的仲裁条款合法有效，对作为协议签署主体的A基金、鲁某、B合伙企业均具有法律约束力，各方应遵守约定的争议解决方式。
（2） A基金虽以确认《承诺协议》无效为诉讼请求，但其核心依据是基础投资协议中关于回购权、股权处置款分配等约定，主张《承诺协议》排除了其合法享有的回购权，争议实质涉及基础投资协议对各方的约束力及A基金核心权利的实现，属于“因基础投资协议产生的或与基础投资协议有关的一切争议”。
（3） A基金作为基础投资协议的签署主体，依据协议仲裁条款申请仲裁不存在主体障碍，其以未签署《承诺协议》为由主张不受仲裁条款约束，缺乏法律依据，故本案不属于人民法院民事诉讼受理范围，一审裁定驳回起诉并无不当。
案例启示：
（1） 私募基金在签订投资协议时，应明确约定争议解决方式及仲裁条款的适用范围，确保后续与投资相关的各类争议（包括衍生争议）均有明确的救济途径，避免因约定不明导致争议解决程序拖延。
（2） 私募基金主张第三方协议损害其基于基础投资协议享有的回购权等核心权利时，应首先审查基础协议约定的争议解决方式。若争议实质与基础协议权利义务相关，即使形式上围绕其他协议展开，仍应受基础协议仲裁条款约束，需通过仲裁程序解决，不可随意选择诉讼途径，否则可能因管辖问题导致不能及时维权。
（3） 私募基金与交易对手方签订多份关联协议时，应保持争议解决方式的一致性，明确各协议之间的效力衔接及争议管辖适用规则，避免出现“协议约定冲突”“管辖路径不明”等问题，保障自身维权效率。
交易对手方私下签署协议可能损害私募基金合法权益的，私募基金应及时核实协议内容及与基础投资协议的关联性，依据约定的争议解决方式快速维权，同时留存相关证据，确保在仲裁程序中充分举证证明自身权益受损情况。
22. 对赌协议如不违反金融市场公共秩序，当属有效，且无需在上市申报前清理
案号：某某企业1与何某其他合同纠纷案【（2025）沪74民终260号】
裁判要旨：如《业绩补偿协议》当事人不包括发行人，合同内容不与市值挂钩，也不存在可能导致公司控制权变化的约定，亦无证据证明该协议对上市公司持续经营、金融交易安全或其他中小投资者权益造成严重影响，难以认定该协议属于上市申报前必须清理的对赌协议的范畴，也即，《业绩补偿协议》不存在因违反金融市场公共秩序而导致合同无效的情形，当属有效。
主要事实：2018年3月，某某基金（认购方）、某某公司1（目标公司）、何某某（创始股东）签订《认购协议》，约定，目标公司拟变更为“股份有限公司”。认购方有意向目标公司认购部分增资，应缴付价款14,000万元，占增资完成后股份公司股本比例8.38%。同月，上述三方就《认购协议》签订《补充协议》，第二条约定了估值调整和业绩补偿条款。其后，某某基金全额支付了认购款。2019年4月，上述三方签订《股东特殊权利协议》约定，为某某公司1合格上市之目的，各方同意，《认购协议补充协议》第二条等条款自本协议签署之日起终止。2019年7月，某某基金与何某某签订《业绩补偿协议》约定，目标公司未能兑现《认购协议补充协议》中约定的2018年度承诺业绩及承诺现金流，尽管某某基金与目标公司、何某某签署了《股东特殊权利协议》，各方同意何某某按《认购协议补充协议》第二条约定，就目标公司2018年实现业绩与2018年承诺业绩的差异，对目标公司进行估值调整，并对估值差额部分由何某某向某某基金进行现金补偿。何某某可于目标公司A股成功上市后的6个月内向某某基金履行现金补偿义务。其后，某某公司1于2021年2月实现A股成功上市，2022年8月，何某某向某某基金支付200万元“补偿本金款”，自此后未再向某某基金支付任何现金补偿款。某某基金遂向一审法院起诉，请求判令何某某支付其现金补偿及罚息，后在案件审理中又提出备位诉请：如《业绩补偿协议》被认定为无效，则请求判令何某某赔偿损失。一审法院认为，《业绩补偿协议》系对赌协议的一部分，故其不符合某某公司1上市申报的审核监管要求（属于应被清理的条款），并且，其对某某公司1的非特定公众投资者以及某某公司1的后续经营均存在不利影响，因此《业绩补偿协议》应认定为无效。此外，关于某某基金的备位诉请，基于《业绩补偿协议》的无效认定，何某某的金钱给付义务并非法律上承认的可得利益，故某某基金以此为基础主张信赖利益损失，于法无据，不予支持，遂驳回某某基金的全部诉请。某某基金不服提出上诉。
裁判观点：二审法院经审理认为，《认购协议补充协议》除以2018年-2020年三年合计业绩作为对赌条件外，还专门就2018年业绩做出了对赌安排，并约定，目标公司应于会计年度结束后3个月内提供审计报告，并于审计报告出具后的1个月内履行股份补偿义务或现金补偿义务，某某基金亦有权要求何某某履行相应义务。《业绩补偿协议》签订于2019年7月，此时，《认购协议补充协议》约定的债务履行期限已经届满，也即，某某基金已实际享有要求何某某进行现金补偿的债权。虽然《业绩补偿协议》约定的债务履行期限为上市后6个月，在该协议签订时，某某公司1是否上市带有不确定性，但何某某所负担的债务金额已经确定，并未因是否上市而对目标公司估值再进行调整。因此，《业绩补偿协议》并非对原有对赌条款效力的完全恢复，亦不属于以上市为条件形成新的对赌协议，而是对原对赌条款部分权利义务的履行和已形成债务的确认。此外，《业绩补偿协议》当事人不包括发行人，合同内容不与市值挂钩，也不存在可能导致公司控制权变化的约定，在案证据亦不能证明该协议对上市公司持续经营、金融交易安全或其他中小投资者权益造成严重影响，难以认定该协议属于上市申报前必须清理的对赌协议的范畴，也即，《业绩补偿协议》不存在因违反金融市场公共秩序而导致合同无效的情形，应属有效。最终，二审法院撤销原判并支持了某某基金的全部诉请。
案例启示：在企业进行上市申报时，对赌协议若不涉及发行人、不与市值挂钩、不影响控制权及公众利益，可不清理。
四、 投资者相关
（一） 基金份额代持
23. 基金投资行为的有效性并不影响基金份额代持一方向实际投资者支付收益款
案件：张某某委托合同纠纷【（2024）京02民终15373号】
裁判要旨：无论非法汇集投资款是否导致基金投资行为无效，在代持一方与相关主体订立的《资产管理合同》未被认定为无效且已向其分配的基金收益未被要求返还的情形下，代持人仍应向实际投资者支付收益款；但实际投资者对收益款被划扣而导致的损失亦有过错的，无权主张资金占用损失。
主要事实：2015年5月，洪某等投资人（合称“投资人”）将资金汇集至张某某账户。后张某某与案涉资管产品的资产管理人A公司等签订案涉资产管理合同。在张某某完成认购后，A公司向张某某账户进行共计八次收益分配。张某某向投资人支付了前六次收益。在获得第七次分配收益之前，张某某账户被法院冻结。张某某在发现后即告知投资人账户被冻结，但各投资人未采取积极措施解决账户问题。后第七、八次分配款在被划转至张某某账户后被法院划扣以清偿张某某的个人债务。洪某遂起诉要求张某某支付案涉资管产品未分配的收益及利息。一审法院认定张某与洪某之间存在事实委托关系，并判决张某某向洪某支付分配款，但驳回其利息请求。后张某某以“代持行为违法无效”为由上诉。
裁判观点：二审法院认为，根据本案查明的事实，足以认定张某某与包括洪某在内的各投资人之间成立了事实上的委托合同关系，张某某在收到A公司向其支付的分配收益后，应当按各投资人的投资比例按时足额向各投资人支付收益款。现因张某某个人原因，其账户中第七次、第八次分配收益款项被法院划扣偿还了其个人债务，从而导致张某某未能按期向各投资人支付该两次分配收益，张某某应当承担赔偿责任，一审法院支持洪某该项诉讼请求，处理正确。基于张某某在获得第七次分配收益之前已告知投资人洪某其银行账户被冻结，各投资人未积极采取措施解决账户问题，对未能分配收益款亦存在一定过错，洪某主张的资金占用损失不应得到支持。一审法院判决驳回洪某的资金占用损失请求，处理并无不妥。
张某某还上诉主张，一审法院查明涉案投资款系各投资人非法汇集至其账户，但未采纳其非法汇集投资款违反法律强制性规定应属无效的答辩意见，未说明任何理由，对此二审法院认为，目前案涉分配收益款已支付至张某某个人账户，且已用于偿还张某某个人债务，即使非法汇集投资款导致涉案投资行为无效，在张某某与A公司等签订的《资产管理合同》未被认定为无效、张某某未被要求退还分配收益款的情况下，其仍应当将收到的分配收益款支付给各投资人，否则会造成张某某因无效行为受益的情形。因此，张某某该项上诉主张亦无合理依据，二审法院不予采纳。综上，二审法院驳回上诉，维持原判。
案例启示：基金份额代持人应依约向实际投资者支付收益；实际投资者对收益损失有过错的，可能无法主张资金占用损失。
（二） 知情权行使
24. 投资者有权聘请专业人士代表其查阅其入伙前的基金财务资料
案件：某科创投资中心等与某投资管理合伙企业股东知情权纠纷案【（2025）京01民终4378号】
裁判要旨：查阅财务资料需较强的专业知识，若有限合伙人不具备专业的财会或法律知识，即使合伙企业及普通合伙人配合提供相关资料，但因该等资料不允许复制，如不允许有限合伙人聘请辅助人员将很难实质性落实知情权；此外，因有限合伙人需对其入伙前合伙企业的债务担责，故不应限制其查阅其入伙前形成的合伙企业财务资料。
主要事实：A科创投资中心（“A中心”）系一家成立于2015年6月的有限合伙企业，执行事务合伙人为B投资合伙企业。2018年2月，C管理公司与D投资管理合伙企业（“D企业”）、案外人E企业管理合伙企业签订《A科创投资中心入伙协议》，D企业成为A中心的新有限合伙人。协议约定：新入伙的有限合伙人对入伙前合伙企业债务，以其认缴的出资额为限承担责任。2024年5月，D企业向A中心及B投资合伙企业的执行事务合伙人兼C管理公司法定代表人李某发函，要求查询A中心成立以来所有的财务报告、财务会计报表（包括但不限于收益表、资产负债表、现金流量表、损益表等的月度报表和年度报表）、财务会计账簿（包括总账、明细账、日记账和其他辅助性账簿等）、会计凭证（含记账凭证、与会计账簿相关的原始凭证以及作为原始凭证附件入账备查的有关资料，包括但不限于合伙人入资银行进账单、银行资金往来明细、对外签订的所有协议、发票、A中心股票账户交易明细、股票持仓、收据、收条等）等财务资料。A中心及李某收到函件后未予回复。D企业遂向法院起诉主张行使知情权。一审法院支持了D企业的大部分诉请，A中心不服提出上诉。
裁判观点：一审法院经审理认为，该案争议的焦点为D企业行使知情权的内容、范围和方式。关于D企业可以行使知情权的内容、范围，结合《会计法》的相关规定，对于财务会计报告范围，D企业要求查阅的范围（合伙企业利润分配决议、减资决议等不直接反映资金流动或经济业务实际发生的非会计凭证除外）合法，应予支持。关于D企业可以行使知情权的方式，结合《合伙企业法》的相关规定：第一，复制财务资料并非合伙人的法定权利，故D企业要求复制超出A中心同意复制的财务资料范围，不予支持；第二，法律未规定是否可委托第三方辅助人员协助查阅，鉴于查阅财务资料需要较强的专业知识，若有限合伙人不具备专业的财会或法律知识，即使合伙企业及普通合伙人配合提供相关资料，但因该等资料不允许复制，如不允许有限合伙人聘请辅助人员将很难实质性落实知情权，故D企业的要求具有合理性，应予支持；第三，因D企业需对其入伙前A中心的债务担责，故不宜限制其查阅其入伙前A中心的财务资料，否则其可能因A中心原合伙人未如实告知A中心经营状况及财务状况而导致权益受损。二审法院驳回上诉，维持原判。
案例启示：不具备专业的财会或法律知识的有限合伙人可聘请专业人员协助查阅财务资料，且有权查阅入伙前资料，以落实知情权、防范投资风险。
（三） 投资者退出
25. 在基金到期未兑付的情况下，管理人的实控人向投资者出具回购承诺函合法有效
案件：宓某与王某其他合同纠纷【（2024）沪0115民初72317号】
裁判要旨： 私募基金管理人实际控制人基于自身利益需求，自愿出具《承诺函》向基金投资者支付回购款，《承诺函》不违反法律法规的强制性规定，合法有效。
主要事实：2017年11月，宓某作为投资者与案涉基金管理人B公司、案涉基金托管人签署案涉私募基金《基金合同》，约定案涉基金主要用于C公司农产品物流仓储基地建设，预计存续期限为自成立之日起18个月结束并清算完毕为止。后宓某向案涉基金产品募集专户支付基金认购款。基金到期未兑付。2023年5月，B公司实际控制人王某向宓某出具《承诺函》载明：由于案涉基金募集资金未实际投至募集项目，王某同意回购宓某持有的全部案涉基金份额并分三期支付回购款；如任何一期回购款到期未足额支付，宓某有权要求王某支付全部剩余回购款及逾期违约金。此外，该《承诺函》明确约定违约方同意承担对方因此发生的诉讼费、律师费、保全担保费等合理费用。后王某经宓某催告仍未履行《承诺函》约定的任何付款义务，宓某遂起诉请求法院判令王某支付回购款、违约金及律师费等。
裁判观点：关于《承诺函》的法律性质。本案中《承诺函》的致函对象和权利主体为原告，被告出具《承诺函》的目的系为向原告支付案涉基金份额回购款，因此被告出具的《承诺函》具有独立性，并无明确的连带责任保证担保表意，也没有担保对象，系被告向原告出具的具有独立性的合同。
关于《承诺函》的效力。被告并非案涉基金的管理人或者销售机构，其承诺回购义务不属于《私募投资基金监督管理暂行办法》所规制的刚性兑付行为。被告系基于自身利益需求，自愿利用出具《承诺函》的形式，向原告作出支付回购款的意思表示，不构成无效情形。故《承诺函》系原告与被告的真实意思表示，且不违反法律法规的强制性规定，应为合法有效。
关于《承诺函》中回购义务范围的认定。根据《承诺函》约定的内容，原告诉请要求被告支付回购款以及相应的逾期违约金具有合同及法律依据。法院予以支持。案涉《承诺函》已明确约定律师费损失、保全担保费由被告负担，故法院对原告的该项诉请予以支持。综上，法院支持了宓某关于王某支付回购款、逾期违约金、律师费和保全担保费的诉讼请求。
案例启示：管理人实控人在基金到期后自愿出具的回购承诺，不构成法规禁止的刚性兑付，合法有效；投资者可依此直接向承诺人主张权利。
26. 管理人在基金到期未分配收益的情况下，向投资者出具保本保收益的承诺合法有效
案件：A公司与B合伙企业证券投资基金交易纠纷案【（2025）苏08民终374号】
裁判要旨：在私募基金投资期限届满后未能按约向投资者分配投资收益时，基金管理人与投资人签署了保证支付投资本金及收益的合同，或向投资人出具了保证支付投资本金及收益的承诺，如无其他违反法律强制性规定的情形，人民法院应认定该约定有效。
主要事实：2019年，B合伙企业（即案涉基金，作为甲方）与D公司（作为乙方）签订《C公司发起人协议》载明：各方共同设立C公司，注册资本2400万元，B合伙企业认缴出资600万元，D公司认缴1800万元。A公司作为B合伙企业的执行事务合伙人在协议上加盖公章。此后，B合伙企业向C公司支付出资款。
2022年1月，A公司向B合伙企业出具《承诺书》称，因C公司处于亏损停业状态，可能面临破产清算，A公司作为基金管理人承诺在2022年底前对B合伙企业投资的C公司600万元股权按照不低于投资成本价格完成股权转让。此外，如2022年12月31日前C公司股权未能按上述约定完成转让，或C公司出现资不抵债、破产清算等重大事项导致B合伙企业投资损失，A公司将无条件补偿该项目的投资损失，或按不低于投资成本收购B合伙企业持有的C公司股权，并确保B合伙企业最终清算收益不低于8%，保证国有资产保值增值。
后A公司未能履行《承诺书》项下的承诺事项，故B合伙企业[5]向法院起诉，请求判令A公司收购B合伙企业持有的C公司股权，并支付投资本金600万元及8%的年化收益，并承担诉讼费用。一审法院支持了B合伙企业的诉请，A公司不服提起上诉。
裁判观点：二审法院认为，在私募基金募集过程中，管理人、代销机构的关联方或其指定的其他单位或个人，承诺补足投资者收益差额、进行到期回购或提供流动性支持的，人民法院应当认定该约定无效；管理人、代销机构与投资者在私募基金合同中或以“抽屉协议”等其他方式约定保本保收益，或者约定由私募基金管理人到期按固定本息回购、补足收益差额，人民法院应当认定该约定无效。在投资期限届满后未能按约向投资者分配投资收益时，管理人与投资人签署保证支付投资本金及收益的合同，或向投资人出具保证支付投资本金及收益的承诺，如无其他违反法律强制性规定的情形，人民法院应认定该约定有效。本案中，上诉人在投资期限届满后向被上诉人出具保证支付投资本金及收益的《承诺书》，此时案涉投资的盈亏与否已然明确，在此种情况下，上诉人出具《承诺书》，表示愿意赔偿损失的做法，系民事主体对自己民事权利的自由处分，不属于法律所禁止的范畴，该承诺是其对既定损失所进行的自愿补偿，并未违反法律的禁止性规定，应认定为合法有效。
案例启示： 投资期满后管理人自愿对已明确损失作出的补偿承诺，属于民事权利处分，一般不认定为无效保底承诺；募集阶段的保底安排与事后损失确认及补偿在法律性质上应严格区分。
27. 第三方向投资者承诺保本保收益的认定
案件：朱某与B公司等其他合同纠纷【（2024）沪0115民初81854号】
裁判要旨：在第三方对投资者的投资本金和收益兑付承诺不以基金管理人兑付为前提、承诺兑付款项金额确定，且基金合同亦未设业绩比较基准的情形下，承诺双方构成独立合同关系，而非一般保证，相关条件成就时，承诺方需按约付款。
主要事实：2020年5月，朱某与A公司签署案涉《基金合同》，认购由A公司管理的案涉私募证券投资基金200万份，并将200万元投资款缴付至指定账户。案涉《基金合同》约定案涉基金不设置业绩比较基准。2022年2月，陈某、B公司向朱某出具《承诺函》，载明案涉基金截至2021年5月25日已到期，需兑付本金加收益总金额218万元，目前因合作方的资金状况问题需延迟兑付，B公司承诺并保证于2022年12月31日之前将朱某的全部收益及本金一次性安排支付，如B公司不兑付，陈某自愿承担支付全部本金及收益（截至实际清偿为止）。2022年9月9日，陈某再次向朱某出具《承诺函》，载明陈某支持朱某在2022年9月12日赎回案涉基金份额，赎回时本金及收益不足部分由其承担。但陈某、B公司均未实际履行前述两份《承诺函》的付款义务。2023年3月，朱某向A公司寄送《基金赎回申请书》遭拒，后尝试联系陈某、B公司，但陈某、B公司均失联，遂起诉请求法院判令陈某、B公司承担两份《承诺函》载明的付款义务。陈某辩称其出具的《承诺函》性质为一般保证，案涉基金管理人应当先承担赎回义务，朱某仅起诉一般保证人，法院应当驳回起诉。
裁判观点：法院认为，关于案涉两份《承诺函》的性质及效力。《承诺函》形式要件完备，内容表述清晰，系朱某与陈某、B公司的真实意思表示，且不存在违反法律法规强制性规定的情形，合法有效。依据《中华人民共和国民法典》相关规定，本案中，A公司非《承诺函》签约主体，《承诺函》未明确主合同及主债务；并且陈某、B公司承诺并保证在2022年12月31日前向朱某支付投资收益及本金，其支付义务不以A公司兑付为前提，陈某个人出具的《承诺函》虽提及赎回不足部分由其承担，但同时又在《承诺函》中明确了赎回日期和固定金额，且赎回日已过，陈某的支付义务不以A公司履行为前提；两份《承诺函》约定的款项金额确定，而案涉基金合同不设业绩比较基准，二者不具有同一性。故陈某、B公司的付款承诺具有独立性，与保证责任不同，朱某与陈某、B公司之间构成独立合同关系。
关于《承诺函》约定的支付条件是否成就及支付金额。两份《承诺函》为独立合同，约定的赎回日期、支付时间均已到期，支付条件成就，陈某、B公司应履行支付义务。最终，法院判决陈某、B公司根据两份《承诺函》支付朱某相应的投资本金和收益。
案例启示：第三方出具的独立付款承诺若不以管理人兑付为前提，且金额确定，可能构成独立合同关系而非保证担保；投资者应审查承诺文件的措辞，以明确权利行使对象与条件。
28. 北京金融法院私募基金典型案例：S某申请强制执行北京某基金公司仲裁执行案[6]
裁判要旨：引入担保机制打破清算僵局，在投资债权得以实现的同时保障基金潜在债权人得到救济。
主要事实：某仲裁委裁决北京某基金公司以其管理的B基金财产向投资者S某支付基金赎回款100万元。S某据此向北京金融法院申请强制执行。经调查，B基金无可供执行财产，强制执行陷入僵局。B基金持有C基金全部基金份额，C基金依法清算后的剩余财产应支付给B基金，由B基金用于向S某支付基金赎回款。本案中，C基金管理人已失联，清算陷入僵局。但C基金未经合法有效清算，可能存在潜在债权人。于是，S某向北京金融法院提供担保，申请执行C基金财产，即如C基金潜在债权人出现并主张权利，S某愿意在执行C基金财产范围内以其担保财产赔偿。
裁判观点：北京金融法院对S某的申请予以准允。本案引入担保机制平衡申请执行人投资债权实现与基金潜在债权人救济之间的关系，打破了基金清算僵局，创新了执行工作机制，也助力了投融资发展。
案例启示：在执行陷入清算僵局时，可创新引入担保机制，在实现基金投资者债权的同时为基金潜在债权人保留救济途径；这为破解基金清算僵局、推动执行提供了有益实践参考。
29. 除非投资者损失确定不以基金清算为前提，否则应待基金清算后方可认定相关侵权责任
案件：诸某与某某公司等财产损害赔偿纠纷案【（2025）沪74民终286号】
裁判要旨：法院不可一味强调对投资者的保护而忽视司法自身的中立性和谦抑性，“基金虽未经清算但有其他证据证明损失确定实际发生的，法院可判决侵权人承担相应的赔偿责任”此等特殊情形并不宜被视为普适准则；在投资者损失尚未确定的情况下，难以认定法律上的侵权责任成立。
主要事实：2015年7月，诸某与某某公司、基金托管人签订案涉《基金合同》。并于当日支付100余万元投资款。《基金合同》约定的投资方式系受让某某企业（有限合伙）（即下层投资实体）的部分有限合伙人财产份额，并通过该下层投资实体间接参与某上市公司重组项目。《基金合同》还约定，因该合同而产生的争议，应提交某某仲裁院通过仲裁解决。
在基金存续期内，诸某仅收到了合计10余万元的分配款项。基金到期后亦未能兑付。诸某遂以基金销售方未履行投资者适当性义务、基金管理人未履行勤勉尽责义务（未按基金合同约定的投向进行投资）、下层投资实体质押上市公司股份等为由向法院起诉请求，判令各被告（包括基金管理人、投资顾问、下层投资实体及其合伙人、基金销售方等）连带赔偿原告投资本金损失和利息损失，并连带承担案件受理费。一审庭审中，原告确认，案涉基金尚未清算完毕。一审法院驳回其全部诉请，诸某不服提出上诉。
裁判观点：一审法院认为，本案为一起财产损害赔偿纠纷案件。根据《中华人民共和国民法典》相关规定，行为人因过错侵害他人民事权益造成损害的，应当承担侵权责任。因此，原告主张各被告承担侵权责任，应当证明其损失发生、被告实施了侵权行为且存在过错，以及侵权行为与原告的损失之间具有因果关系。一审法院就前述各侵权要件在本案中是否已达成进行了逐一分析和阐述，最终认定并无证据证明本案已达成该等侵权要件，遂判决驳回诸某的全部诉讼请求。
二审法院经审理认为，过错、侵权行为、损害后果以及侵权行为与损害后果之间存在因果关系是侵权责任构成的必要条件。在法律没有特别规定的情况下，被侵权人对于损害后果客观存在负有举证责任。投资者的资金投入案涉基金后，即享有基金份额。基金无法兑付，并不等于基础债权未来不能实现，亦非基础资产的市场价值归零，无法实现。法院不能仅因为基础资产未按期兑付，即认定基金份额的具体价值，进而确定投资者损失金额。因此，一般情况下，在审理此类纠纷时，应坚持清算前置，除非损失的确定不以清算为前提。特殊情况下，虽未经清算但有其他证据证明损失确定实际发生的，法院可判决侵权人承担相应的赔偿责任。
在当前的司法实践中，基于方便投资者进行司法救济并减少讼累的理念，确实存在未经清算即推定投资者损失已经发生，甚至是推定全损的部分判例。然而，法院不可一味强调对投资者的保护而忽视司法自身的中立性和谦抑性，此等特殊情形并不宜被视为普适准则。具体到本案中，综合考量底层项目的具体情况、基金合同的仲裁条款等各种具体因素，尚缺乏明确证据确定投资者的具体损失数额。因此，虽然在二审期间上诉人申请证人陈某出庭拟证明某某集团基金销售者责任，但不论上诉人系基于基金销售责任、管理责任抑或其他责任提出诉讼请求，在投资者损失尚未确定的情况下，难以认定法律上的侵权责任成立，故对于一审法院针对其他侵权构成要件的分析，本院不再评析。上诉人可待实际损失明确后，再行主张侵权赔偿责任。二审法院遂判决驳回上诉，维持原判。
案例启示：投资者主张侵权赔偿责任通常应以基金清算确定损失为前提；未经清算直接推定全损仅为特殊情形，司法实践中仍应坚持损失确定的举证责任，避免过度干预。
五、 管理人相关
30. 基金清算不影响办理必要的工商变更
案号：山某基金中心、金某、融某基金管理有限公司请求变更公司登记纠纷【（2025）川01民终12480号】
裁判要旨：有限合伙型私募基金的执行事务合伙人委派代表与私募基金、执行事务合伙人已无实质关联，且内部救济途径无法实现身份涤除的，法院可支持其涤除工商登记的诉请；有限合伙型私募基金清算期间未被禁止办理必要工商登记变更，委派代表履职过错不影响涤除诉求，相关争议可另行主张。
主要事实：A基金系有限合伙型私募基金，B公司为其原执行事务合伙人，金某受B公司委派担任A基金执行事务合伙人委派代表并办理工商登记。后B公司因未按合伙协议履行出资义务，被A基金通过临时合伙人会议除名，A基金进入清算状态。金某自2020年5月起由案外公司缴纳社保，未参与A基金的经营管理及清算工作，且因委派代表身份被法院采取限制高消费措施。金某遂诉请A基金、B公司涤除其委派代表工商登记，A基金以金某履职存在过错、清算期间不宜变更登记、判决缺乏可执行性等为由抗辩。
裁判观点：
（1） 金某与B公司之间构成委托合同关系，B公司被A基金除名后，其作为执行事务合伙人的身份基础丧失，金某担任委派代表的法律基础亦随之消灭；且金某与A基金、B公司已无实质关联，有权依据《民法典》相关规定解除委托合同，诉请涤除工商登记。
（2） A基金清算期间仅禁止开展与清算无关的经营活动，涤除委派代表工商登记属于必要的登记信息调整，不影响清算工作推进，亦不违反《合伙企业法》及市场主体登记管理相关规定；金某向B公司寻求内部救济无果，A基金明确拒绝变更，其寻求司法介入具有合理性和必要性。
（3） A基金主张金某在履职过程中违规出借私募基金资金导致国有资产损失，该主张属于履职过错争议，与委派代表身份涤除属不同法律关系，A基金可另行提起诉讼主张权利，不能以此对抗金某的涤除诉求；现有证据表明，行政审批部门支持依据法院生效判决办理涤除登记，判决具有可执行性。
案例启示：
（1） 有限合伙型私募基金的执行事务合伙人委派代表身份以委托关系及实质关联为基础，当该基础丧失时，委派代表有权要求涤除工商登记，避免因身份绑定遭受限制高消费等不利影响，有限合伙型私募基金应配合办理必要的登记变更手续。
（2） 私募基金管理人作为有限合伙型私募基金的执行事务合伙人，应严格遵守合伙协议约定履行出资义务及管理职责，若因自身过错被基金除名，应及时办理委派代表变更登记，避免给委派代表及基金造成不必要的法律风险。
（3） 有限合伙型私募基金清算期间，应区分“经营活动”与“必要登记变更”的界限，对于不影响清算工作的登记信息调整（如委派代表涤除），应依法配合办理，不得滥用“清算状态”拒绝履行法定义务。
（4） 有限合伙型私募基金主张其执行事务合伙人委派代表履职过错的，应通过另行诉讼等合法途径解决，不能以此为由拒绝办理身份涤除登记；委派代表在履职过程中应遵守私募基金监管相关规定，规范操作基金资金使用，避免因违规履职引发额外法律责任。
[1] 详见https://mp.weixin.qq.com/s/C0SE30x1I3OxnP8rc9o2dw
[2] 来源见上海仲裁委员会官方公众号于2025年10月21日发布的《上仲案例分享|第十一期》。
[3] 来源见中国证券投资基金业协会于2025年10月30日发布的微信文章《北京金融法院在2025金融街论坛年会上发布私募基金典型案例》。
[4] 来源见北京仲裁委员会官方公众号于2025年10月5日发布的微信文章《中国（北京）证券期货仲裁中心发布丨十大仲裁经典案例（四）：基金合同纠纷》。
[5] B合伙企业的清算人代表B合伙企业提起本案诉讼。
[6] 来源同上一条脚注。
作者简介
杨春宝，一级律师（正高级职称），大成（上海）律师事务所高级合伙人、资本市场部主任、国资基金研究中心主任，大成中国区私募股权与投资基金专业带头人，上海涉外法律人才库成员。复旦大学法学学士（1992）、悉尼科技大学法学硕士（2001）、华东政法大学法律硕士（2001）。
杨律师执业30余年，长期从事私募基金、投融资、并购重组法律服务，涵盖大金融、大健康、房地产和基础设施、TMT、展览业、制造业等行业。2004年起多次入选The Legal 500“私募基金”和“公司与商业”榜单，并多次受到Asia Law Profiles特别推荐或点评，2016年起连续入选国际知名法律媒体China Business Law Journal“100位中国业务优秀律师”，荣获Leaders in Law - 2021 Global Awards“中国年度公司法专家”称号；连续荣登《中国知名企业法总推荐的优秀律师》推荐名录；多次荣获Lawyer Monthly及Finance Monthly“中国TMT律师大奖"和“中国并购律师大奖"等奖项。杨律师代理的中国法院首例适用外国法律审理外国公司的董事损害小股东权益纠纷案入选上海高院发布的《上海法院域外法查明典型案例》和威科先行“要案头条”。
杨律师具有上市公司独立董事任职资格，系华东理工大学法学院兼职教授、复旦大学法学院实务导师、华东政法大学兼职研究生导师、上海交通大学私募总裁班讲师、上海市商务委跨国经营人才培训班讲师。出版《私募股权投资基金风险防控操作实务》《企业全程法律风险防控实务操作与案例评析》《完胜资本2：公司投融资模式流程完全操作指南》等16本专著。杨律师执业领域为：公司、投资并购和私募基金，资本市场，TMT，房地产和建筑工程，以及上述领域的争议解决。电邮：chambers.yang@dentons.cn
孙瑱，北京大成（上海）律师事务所合伙人。孙律师在执业前先后在美国沃茨、英格索兰和阿尔卡特朗讯等全球500强企业担任全球、亚太区或中国区总裁或副总裁执行助理，积累了丰富的企业运营管理经验，并具备非常优秀的中英文双语沟通和协调能力。孙律师出版《私募股权投资基金风险防控操作实务》并发表数十篇并购、基金、电商领域的文章。孙律师擅长领域为：私募股权投资、企业并购、电商和劳动法律事务。电邮：sun.zhen@dentons.cn
李嘉欣，北京大成（上海）律师事务所律师。复旦大学法学学士，曾参与多个母基金选择基金管理人及成立子基金项目的尽职调查、基金投资标的公司的尽职调查，以及基金募投管退相关的日常法律服务。
